Les marmitons de l’Euro

Voici donc la table ronde à laquelle j’ai assisté, en tant qu’auditeur, au Collège de France, le mardi 16 avril 2019 de 14h à 16h30

Table ronde – La réforme de l’architecture économique et financière de la zone euro : quelles perspectives ?

Introduction et modération :
Lucrezia REICHLIN,London Business School, CEPR et Collège de France
Beatrice WEDER DI MAURO, Graduate Institute of Geneva, INSEAD et CEPRI
Participants au panel :
Marco BUTI, DG ECFIN, Commission européenne
Henrik ENDERLEIN, Hertie School of Governance et Institut Jacques Delors
Francesco GIAVAZZI, Universitá Bocconi et CEPR
Michel HOUDEBINE, Direction générale du Trésor
Jean PISANI-FERRY,Bruegel, EUI, Hertie School of Governance et Sciences Po
Natacha VALLA, Banque centrale européenne
Jakob VON WEIZSÄCKER, Bundesministerium der Finanzen

J’ai déjà écrit ici sur la fin de l’euro. Et j’ai donné mon avis sur les conditions à réunir pour que l’euro soit une monnaie pérenne. Je ne crois pas que ces conditions soient réunies, ni même, à la suite de ce que j’ai entendu au colloque du 1- avril 2019 au ollège de France, qu’elles soient en passe de l’être. La conclusion est donc self extracting, comme on dit en anglais.

J’ai donc écouté sept orateurs parmi les sommités du monde de la gestion monétaire (européenne, cela va sans dire), chacun parlant de 5 à 10 minutes sur le thème de “la réforme de l’architecture économique et financière de la zone euro”.

Rien. Désespérément rien, ou alors juste un blabla un peu hermétique pour le béotien, mais assez éclairant sur les capacités des orateurs en manière d’analyse économique.

Quant à la salle…. Peut-être une ou deux questions sur le sujet, mais le reste, c’étaient des préoccupations à la sauce médiatique, du genre : transition énergétique, réchauffement climatique ou populisme (avec le spectre accompagnant de l’immigration). C’est fou comme ces sujets ont le pouvoir d’absorber tous les autres. Du coup on avance à reculons, aussi bien sur la gestion monétaire que sur le réchauffement climatique, le populisme et tutti quanti.

J’eus l’impression que tous ces personnages sur l’estrade étaient en fait restés dans la cuisine, et pas prêts d’en sortir pour adopter le point de vue de Sirius. Quant à leur raisonnement économique, ce n’était pas stellaire non plus.

Pour ne citer que trois exemples.

La représentante de la BCE se félicite que le réchauffement climatique ait été inscrit au cahier des charges de la gestion de l’euro. Elle s’interroge sur les taux d’intérêt négatifs et semble nous aiguiller vers  une sorte de théorie bizarre, qui ferait que l’évolution des salaires aurait une influence directe sur les taux d’intérêt, affirmant sa perplexité devant la concomitance de la croissance des salaires dans la zone euro et de l’entrée des taux d’intérêt en zone négative. Du moins c’est ce que je pense qu’elle a voulu exprimer, mais elle peut toujours rectifier ici, si elle le souhaite.

Ce serait en effet une étrange conception que de présumer un lien de causalité directe de l’évolution des salaires sur celle des taux d’intérêt

Bien sûr on se souvient de cette farce dans les années 80 de la théorie des “anticipations rationnelles” qui, faisait des taux longs une sorte de moyen d’anticiper le niveau d’inflation à venir. En ce temps (c’était celui d’Alan Greenspan à la tête du Bureau de la Réserve fédérale) la politique monétaire américaine consistait à donner des coups de semonce pour faire monter les taux courts de façon à induire la stabilisation voir la baisse des taux longs, car dans l’esprit des opérateurs la hausse des taux courts signifiait la détermination des autorités à freiner tout emballement de l’économie et donc à réduire les pressions inflationnistes.

S’il existe malgré tout un lien entre salaires et taux d’intérêt, ce serait d’une part une relation inverse, des taux d’intérêts vers les salaires et un lien qui ne serait pas à caractère économique, mais à caractère politico-institutionnel, n’existant d’ailleurs qu’en de certaines circonstances.

Un exemple est fourni par la politique monétaire allemande consécutive à la réforme de Ludwig Ehrard instaurant en 1957 le statut d’indépendance de la Banque Fédérale, la Bundesbank – en abrégé, la BUBA – et fixant sa mission à la préservation de la valeur interne (1) de la monnaie (c’est-à-dire la jugulation de l’inflation), sans aucune autre considération – que ce soit sur sa valeur externe – le taux de change – ou d’autres missions plus ou moins folkloriques  de la même veine que celles en vogue aujourd’hui telles “la transition  énergétique” évoquée au colloque par la représentante de la BCE.

Dans le contexte – conforté par l’expérience – de la gestion de la monnaie allemande  après 1957,  l’annonce, chaque année au printemps, par la BUBA d’un objectif de croissance nominale de la masse monétaire, c’est à dire à deux composantes : une croissance en termes réels et un taux d’inflation, déclenchait le round des négociations salariales. Les objectifs syndicaux étant alors à peine au delà du taux nominal anticipé par la BUBA. Et ce système atteignit l’apogée de son efficacité lorsque Karl Otto Pöhl fut président de la banque fédérale, dans les années 1970-80.

En ce temps, en France, les syndicats négociaient des augmentations salariales, dirais-je, “à l’aveugle”, sans savoir finalement quel gain de pouvoir d’achat en résulterait, car le patronat cédait, mais se rattrapait par des hausses de prix.

Bref deux mondes. Et l’Allemagne ayant pour objectif unique la préservation de la valeur interne de sa monnaie, voyait en définitive sa valeur s’apprécier sur les marchés mondiaux, et simultanément son excédent commercial se gonfler, tandis qu la France voyait son déficit commercial se creuser et sa monnaie se déprécier. De plus, il est à noter qu’à la veille de l’introduction de l’euro, la part du Deutschmark dans les réserves monétaires mondiales était de l’ordre de 20%, un chiffre presque aussi important que la part de l’euro aujourd’hui.

Ce sont ces deux mondes antinomiques qu’il a fallu réunir à la fondation de la monnaie unique européenne, notamment par l’établissement du statut de la Banque Centrale Européenne – dont d’ailleurs Otto Pöhl fut l’un des principaux artisans.

Donc l’euro est introduit au 1er janvier 1999, suite aux longues palabres ayant conduit au Traité de Maastricht dont, il faut le dire, la ratification s’est avérée difficile (notamment deux referendums danois, référendum français à 51% de”oui”, référendum britannique retardé, etc. Ce traité prévoyait un certain nombre de mesures à adopter par les États membres de la Communauté Européenne pour mettre en place l’Union Économique et Monétaire (UEM). Et ces mesures ont été plus ou moins rendues effectives selon les membres de ce qui allait devenir la zone euro. Mais ce qui est intéressant est que finalement les règles de Maastricht (ne pas dépasser 60% du PIB de dette publique, ne pas dépasser 3% du PIB  de déficit budgétaire public) on été quasi érigées en règles intangibles de la politique monétaire. Ce n’était pas la Banque Centrale qui était en charge de les faire respecter, mais les États eux mêmes à la suite des éventuelles admonestations de la Commission Européenne. De facto, la future BCE était  déchargée de sa mission de préservation de la valeur de la Monnaie.

De plus, il me parait totalement incongru et anti-économique d’ôter aux États souverains toute marge de manœuvre en matière monétaire, et simultanément en matière budgétaire. Logiquement, puisque les états nationaux de la zone euro avaient perdu la maîtrise de la politique monétaire, ils auraient dû avoir toute latitude en matière budgétaire, notamment pour mettre en place des budgets contra-cycliques (accroissement des déficits dans des situations de récession économique), avec la seule sanction du différentiel d’intérêt obligataire sur le marché intérieur européen. La France, par exemple, et non seulement la Grèce ayant à subir des pénalités de plusieurs pourcent comparativement à l’Allemagne.

On sait pourtant que la réalité est tout à fait différente. Le différentiel de taux d’intérêt entre la France et l’Allemagne reste faible, en tout cas bien en deçà de ce qui serait strictement la conséquence des écarts dans les politiques budgétaires.

Mais il est vrai que dans l’intervalle, les paramètres avaient totalement changé, car finalement il n’y a pas véritablement un marché domestique  propre – je dirais captif de la gouvernance européenne de la zone euro pour les emprunts des états nationaux de la zone euro.

Marco BUTI, DG ECFIN, Commission européenne a un peu centré son exposé sur le problème posé par la cohabitation, au sein de la zone euro d’états créditeurs (l’Allemagne par exemple) et d’états débiteurs (la Grèce par exemple). Mais le problème de l’euro n’est pas là. Avec une dette par habitant, très supérieure à celle de la zone euro, Le plus gros débiteur de la planète, les USA, est celui qui a le moins de mal à se faire financer ; de plus sa monnaie est monnaie de réserve, bien au delà du rôle somme toute mineur de celle de la zone euro (respectivement : 62% et 21% au quatrième trimestre 2019, selon le FMI)

La monnaie ne peut servir à établir la puissance, ce qui selon Jean PISANI-FERRY, le professeur l’institut Bruegel, à l’EUI, à la Hertie School of Governance et à Sciences Po était dans les objectifs recherchés à la création de l’euro..

La monnaie ne confère aucunement la puissance. Elle en est l’attribut. Ce à quoi le professeur répond que c’est inexact, “sinon le rouble serait une monnaie de réserve”. Dire qu’il s’agit d’un attribut de la puissance ne signifie pourtant pas que la puissance soit une condition suffisante. Ce n’est qu’une condition nécessaire qui vient jouer par dessus l’adhésion au libéralisme et la liberté de mouvement des capitaux, acceptée par l’état émetteur. Il est évident que la force du dollar, et au delà de son rôle comme monnaie de réserve, son utilisation comme référence pour les prix dans les marchés internationaux, qu’il s’agisse des matières pemières (pétrole) ou de produits finis (aéronautique), découle de la réunion de ces deux conditions. La puissance militaire fondant aujourd’hui la puissance tout court.

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(1) Cf. déclaration de Hermann-Josef Dudler devant le Treasury and Civil Service Committee de la Chambre des députés du Royaume Uni, en Novembre 1980 in : House of Common Third Report from the Treasury and Civil Service Committee Session 1980-81. Monetary Policy Vol II. Minutes of evidence, pp 298-99.